2024年上半年，白雲山的表現一如既往的拉垮，年內股價下跌接近12%，近期更是出現了明顯的破位走勢。

究其原因，如果從事後諸葛的視角予以解讀，還得歸咎爲業績的疲軟。中報數據顯示，1-6月份白雲山共實現營業收入410.43億，同比增長2.68%；淨利潤25.5億，同比下降9.31%；扣非淨利潤23.41億，同比下降9.92%。

其中，第二季度單季實現營業收入180.97億、5.92億、5.07億，分別同比下降1.3%、34.5%、34.2%，非常不好看。

關於白雲山，我一直覺得它是一家比較另類的公司，按照傳統的分類，我們通常會將它納入中藥股的範疇，因爲它是南派中藥的集大成者，手中也握有四大藥堂之一的陳濟堂，業內曾一度有過“北有同仁堂，南有白雲山”的說法。

但是隨着時間推移，這家以南派中藥聞名的企業，最拿得出手的已不是昔日以之揚名的中藥材，而是飲料“王老吉”和化學仿制藥金戈，故而我們不能單純以中藥股的視角去看待它。

公司的幾大主要業務板塊中，大南藥主要包含旗下各類中成藥和化學藥產品，上半年共實現營業收入61.83億，同比下降2.04%。其中，中成藥收入40.64億，同比增長8.18%；化學藥收入27.82億，同比下降17.08%。

很明顯，報告期內是化學藥嚴重拖了後腿。化學藥爲什么表現這么差呢？按照一些券商研報的分析，根源可能還來在於集採政策的影響，畢竟白雲山沒有什么研發創新基因，旗下的化學藥基本都是仿制藥，不可能不受到集採降價的衝擊。

值得注意的是，公司手上的王牌仿制藥金戈也屬於化學藥之列，並且因爲是治療ED障礙的藥品，所以沒有被納入集採範疇。不過，或許因爲金戈陷入收益糾紛問題，中報並未披露具體的銷售數據。

大健康業務包括集團旗下飲料、食品、保健品等產品的生產、研發與銷售，比較知名的下屬子公司當屬王老吉大健康公司及王老吉藥業，產品包括王老吉涼茶、刺檸吉系列、荔小吉系列、潤喉糖、龜苓膏等。

這一塊雖然也源自於中成藥（涼茶、龜苓膏最早其實都是藥材），但發展至今，中藥成色早就消退，已明顯打上了濃厚的消費印記，考慮到今年的消費大環境（消費股紛紛撲街），日子不好過也就盡在情理之中了。上半年這一塊總計實現收入65.38億，同比下降8.18%。

衆所周知，王老吉是中國涼茶業的代表，具有極高的市場份額，名頭比公司其他消費類產品要響亮得多，因此是大健康業務的主要支柱性產品。

上半年，王老吉大健康公司實現營業收入59.97億，淨利潤11.18億，分別同比下降6.3%、12.34%，表現非常不好，是造成大健康業務下滑的主要誘因所在。

王老吉爲何表現不好呢？在我看來，一是瓶頸問題，作爲一款口味並不怎么突出的飲料，如果僅靠“怕上火”來驅動，上限是明擺着的。二是消費大環境的低迷，飲料屬於可選消費項，特別是市面上可選擇品種那么多的情況下，競爭對手甚至還包括如雨後春筍般興起的奶茶店，前景自然是不容樂觀。

公司的第三塊業務是大商業，官方的稱呼爲醫藥流通業務，包括醫藥產品、醫療器械、保健品等的批發、零售與進出口等。這一塊其實有點類似於同仁堂的藥店，與益豐、老百姓這樣的連鎖藥房不同的是，由於白雲山自己也生產藥材，所以除了零售外，還帶有批發性質。

表面看，大商業才是公司的第一大業務板塊，因爲它的體量是三大業務板塊中最大的一塊，上半年收入278.19億，同比增長6.12%，佔總收入之比高達67.78%。

但是，由於它的毛利率極低，報告期內只有6.39%，並不怎么賺錢，所以是空有體量，沒有質量，很大程度上只能被看作是大南藥的一個銷售渠道載體（當然它也會賣一些非本公司生產的產品，構成比較復雜，其實也不單純銷售渠道這么簡單），一直以來都不是公司所值得期待的核心業務。

除了上述三大板塊之外，中報還提到了一個大醫療板塊，系本集團分別以白雲山醫療健康產業公司及醫療器械投資公司爲主體，通過新建、合資、合作等多種方式，重點發展醫療服務、中醫 養生、現代養老三大領域以及醫療器械產業。目前已投資/參股的項目包括白雲山醫院、白雲山中醫院、潤康月子公司、白雲山壹護公司及白雲山健護公司等。

單看官方的描述，這一業務似乎還不錯，但是看報表中公司的其他業務收入才不到４億元，佔總收入之比僅連１％都不到，所以基本上屬於打醬油角色，是指望不上的。我們分析白雲山的投資價值，終究還是得看大南藥和大健康。

然而，從上半年情況看，無論是大南藥還是大健康，兩者都不太樂觀。從大南藥的角度講，中成藥方面缺乏類似同仁堂的安宮牛黃丸、福建片仔癀這樣的超級爆品，所以銷售端總是不溫不火，手上一衆老配方用來喫飯還行，想發財免談。

仿制化學藥在集採背景下，日子必然不好過，唯一例外的可能就是金戈，一方面因爲它不被納入集採範疇，利潤較爲豐厚；另一方面在於服用“偉哥”這種藥，人們可能更傾向於买國有大藥廠的產品（圖個放心）。不過，遺憾的是金戈體量有限，並且因爲能賺錢也遭到了關聯方利益糾紛的困擾。

至於大健康，明眼人應該都看得到王老吉的成長期已過，如果能保持穩定不進入衰退期，就已經算是取得了勝利，故而同樣無法給予太高的期待值。

因此，當前10倍左右的PE值是對公司成長性欠佳狀況的一種反映，並不能說市場犯了很嚴重的錯。

更多長文分享，記錄在【長线是金11】

每周實盤分享，記錄在【向着小目標邁進】

（風險提示：本文所提到的觀點僅代表個人意見，所涉及標的不作推薦，據此买賣，風險自負。）

本文作者可以追加內容哦 !