$千禾味業(SH603027)$

上周五晚，零添加醬油的开創者千禾味業（603027）幾乎壓哨披露2024年半年報：

實現營業收入15.89億元，較上年同期增加3.78%；歸母淨利潤爲2.51億元，較上年同期減少2.38%。

其中，二季度營收6.942億，較去年同期減少2.54%，較一季度下降22.4%；淨利潤0.956億，較去年同期減少14.18%，較一季度下降38.28%。

上半年增收不增利，二季度則營收、淨利雙降，這就是基本失去零添加紅利後的千禾味業的成績單，這至少是千禾味業近兩年多以來最差的財報。

這份不及預期的中報公布後，千禾股價直接跌停，股價創了4年多新低，下行通道再次被打开。

兩年前的海天雙標門事件讓千禾味業的零添加一夜爆火，成爲事件最大受益者，業績連續高速增長。

如今兩年過去了，海天上半年用雙10%的增長強勢宣告一哥歸來，而千禾味業則明顯後勁不足。

那千禾味業告別增長，真的是因爲零添加紅利消失的原因嗎？我們逐一來看公司主要數據情況，從中尋找答案：

一、業績

從產品上看，千禾味業的主營產品爲醬油和食醋，二者營收合計佔比75.68%，剩下的是包括料酒、蠔油等其他調味品。我們逐一來看：

1、醬油：實現營業收入10.00億元（營收佔比62.96%），較去年同期增加3.5%，毛利率爲35.75%。

醬油是公司的基本盤，2023年公司醬油產品營收首破20億，僅次於126.4億的海天醬油、30.28億的廚邦醬油（中炬高新），穩居行業第三，一超兩強的行業格局估計會持續多年。

醬油的增長乏力是導致公司營收增勢較弱的主因，主要受兩方面因素影響：

一是去年行業事件影響致基數較高；二是醬油市場趨於飽和且“零添加”賽道湧現出較多玩家，競爭加劇，打折促銷成爲常態，毛利率也出現小幅下滑。

值得一提的是，千禾味業還在計劃繼續擴產，並正在進行項目建設。

財報顯示，千禾味業投資總額爲12.6億元的“年產60萬噸調味品智能制造項目”，建設周期爲2020年1月—2024年12月，共計五年，分兩期建設。

其中第一期年產20萬噸醬油、10萬噸料酒生產线建設已於2023年2月底竣工轉固投入使用；第二期將完成年產30萬噸醬油生產线建設。截至2024年6月30日，該項目累計投入110840.75萬元，基本建設完成。

2、食醋：實現營業收入2.02億元（營收佔比12.72%），較去年同期減少8%，毛利率爲38.71%。

國內食醋業務相比醬油業務更加分散，醬油尚且存在一超兩強多雄的格局，食醋行業即使“醋王”恆順醋業市佔率也才近10%，千禾面對的是各地醋企的競爭，能小幅增長不拖後腿就不錯了。

從區域來看，北部、中部、南部三大區域營收業績呈現增長：北部區域營收3.03億元，同比增長13.61%；中部區域營收2.17億元，同比增長7.32%；南部區域營收1.12億元，同比增長22.01%，在所有區域中營收增長最快。

不過，最核心的西部、東部兩大區域營收則雙雙下滑：大本營西部區域營收5.92億元，同比下降2.74%，被偷家了；東部區域營收3.33億元，同比下降1.12%。

從經銷商數量上看，截止6月30日，千禾味業經銷商總數3560個（海天6674家），上半年新增433個，減少123個，淨增310個。公司大本營西部區域經銷商首破1000家。

總的來看，需求疲軟、、競爭加劇是上半年千禾味業業績承壓的主要原因。

我們消費者從身邊的商超也應該看得到，醬油、醋、料酒這些今年明顯打折促銷力度加大、頻次增多，這種玩法下行業集中度必然不斷提高，企業優勝劣汰速度加快。

二、費用

1、銷售費用爲2.17億，同比增加12.9%。主要是報告期內人員費用增加。

2、研發費用爲0.42億，同比增加0.29%。

3、管理費用爲0.47億，同比減少19.92%。主要是報告期內限制性股權激勵費用減少。

4、經營活動產生的現金流量淨額爲2.79億，同比大增108.41%。主要是銷售商品、提供勞務收到的現金增加。

5、貨幣資金爲14.61億，上年期末爲15.94億，略有減少。無交易性金融資產。

6、合同負債爲6732萬元，上年期末爲9584萬元，減少了29%。

合同負債是收了款沒發貨，暫時不列入營收和利潤。千禾味業的合同負債一直不高只有2022年三季度受海天雙標門影響才大幅增加，其他時間大多在在7000萬元上下。現在有所減少，說明渠道採購的意愿有所下降。

7、公司近幾年均無長期借款。短期借款爲2.326億，上年期末爲0。

公司貨幣資金有所減少，开始有短期借款，說明對資金需求有所增強。

8、存貨爲7.348億，上年期末達到7.487億爲公司上市新高，略有減少。

9、應收账款爲1.338億，上年期末爲1.368億，略有減少。其中近98%的應收账款是账期在是一年以內。

公司庫存處在一個歷史性的高位，但半年內庫存、應收账款都幾乎沒變，說明公司今年去庫存效果幾乎不奏效，尤其是對比隔壁海天，更是如此。

三、效率

1、上半年公司整體毛利率爲35.61%。2022年H1、2023年H1分別爲35.37%、38.29%。

2、上半年淨資產收益率爲6.81 %。2022年H1、2023年H1分別爲5.57%、10.34%。

3、上半年淨利率爲15.77%。2022年H1、2023年H1分別爲11.71%、16.76%。

4、上半年資產負債率爲19.42%，爲近5年新高。2022年H1、2023年H1分別爲15.71%、14.19%。

5、上半年存貨周轉天數爲130.5天。2022年H1、2023年H1分別爲158.0天、119.0天。

四、股東

截止6月30日，千禾味業的股東人數爲7.460萬戶，2023年底爲7.620萬戶，一季度末爲7.232萬戶，基本無變化。

機構股東由去年年底的252家減少至187家，累計持倉佔流通股的11.68%小幅增加至二季度末的11.99%，基金數量在明顯減少但持倉在微增。

值得注意的是，知名外資高盛公司有限責任公司在一季度买入526萬股成爲十大流通股東第四位，二季度就直接清倉走人了，看股價走勢也是割肉了。

公司幾位高管在上半年通過二級市場不斷減持。此前股價高位時期，千禾味業曾遭董事、高管大規模減持。

千禾味業的控股股東在本報告期內無增持、減持、回購等操作。

五、估值

前兩年公司業績高速增長，狠狠喫到了一波海天跌倒的紅利，股價上也是如此。

公司股價和同行很多公司一樣，自2021年2月高點以來，一路下行，跌幅也有60%。

但是在雙標門後，股價大幅反彈，不到半年直接翻倍。隨後就再次“回歸正軌”，一路調整跌回起點，至今無明顯止跌跡象。

截止9月7日，公司市值爲114億元，市盈率TTM爲21.7倍，早已是10年新低了。

六、小結

“踩着”海天上位，千禾味業曾實現業績飛躍，一年多之後，屬於千禾的高光時刻似乎正在結束。

更諷刺的是，和兩年前的海天雙標門一樣，今年千禾味業的業績放緩似乎也與添加劑有關。曾經靠着零添加逆襲，如今又陷入真假零添加的傳聞，千禾味業的紅利算是喫到頭了。

最後說一句，

任何依賴噱頭的產品或服務，都難以逃脫短命的命運，噱頭只是短暫的喧囂，真正的價值才能經受時間的考驗。

公司未來將會如何發展，還得看產品創新、運營效率的提高和市場渠道建設等方面，長遠看來，還需要等待市場的檢驗。

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