FY23回顧：直播電商年GMV預計破百億，運營模式及品牌塑造日漸成熟

據新抖數據，我們估計FY23公司直播電商業務GMV超百億元，淨利潤/GMV約爲8.56%。23年初公司GMV環比下滑，但經過優化排品、增加專場、創新直播形式等調整，4-5月總體日均GMV修復至2，500萬元以上；回頭客近半年保持約六七百萬人，品牌心智逐步確立，預計FY24-25GMV將在开播日數增加及新账號增長助力下穩健增長。考慮到23年初GMV環比下滑、直播電商行業競爭加劇、公司求穩爲先而非追求GMV快速增長，我們預計公司FY23-25經調整歸母淨利潤爲9.48/11.52/13.34億元，參考Wind可比公司PE均值，給予電商業務-自營38.17x，電商業務-抽傭20.38x，大學業務24.45x FY24E PE，SOTP目標價爲38.27港元。考慮到長遠看公司品牌化運作持續深化、品類和客群拓展有較大空間，給予“买入”評級。

直播電商運營逐漸穩定成熟，保持品牌定位，優先完善供應鏈及擴品

過去一年公司持續深化品牌化運作，核心用戶轉化與復購持續提升，主播梯隊和培養模式逐漸成型。雖然23年初由於節後電商淡季影響日均GMV環比下滑，但公司積極做出調整，並通過大規模股權激勵進一步強化團隊凝聚力，5月日均GMV環比重回增長。我們認爲東方甄選的直播運營模式已逐漸穩定成熟，公司並不一味追求GMV增長，而是注重完善作爲消費品牌核心的選品和供應鏈管理能力，持續拓展品牌和品類，近半年新增SKU近500個，自營品維持每月5-10款的上新速度、由食品向日用品拓展，同時通過專場活動等方式引入大量新品牌合作方，持續驅動GMV和復購提升。

當前定位潛力猶在，未來若拓展渠道及細化運營拓展客群則孕育更大機遇

我們認爲東方甄選追求“高品質、性價比”的定位與現有以中產爲主的核心客群的需求十分契合，未來有望通過拓品、細化不同矩陣號以及內容場與貨架場的功能和定位等方式繼續增加滲透，並通過優化排品、加快上新與輪轉來強化復購。我們估算，若保持當前定位，隨着抖音大盤增長，品類拓展和用戶滲透提升，公司FY24可觸及的GMV上限或超200億元。此外，我們認爲伴隨非抖音渠道的拓展，以及產品價格帶在下沉市場同樣具有競爭力的供應鏈能力完善後，東方甄選的可觸達客群仍有很大的空間。

目標價38.27港元，給予“买入”評級

我們參考電商/大學業務Wind可比一致預測PE均值，分別給予電商業務-自營38.17x，電商業務-抽傭20.38x，大學業務24.45x FY24E PE，對應SOTP目標價爲38.27港元（前值65.05港元）。給予“买入”評級。

風險提示：GMV增長不及預期，供應鏈建設進度不及預期，核心人才流失，產品質量問題風險，直播電商行業政策變化風險，大學業務招生不及預期。

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