高股息，成了避風港。

這其中，長江電力、華能水電、中國神華、兗礦能源、工商銀行等都是高股息的代表，成爲了優質的避風港。

其中作爲傳統電力公司—長江電力，此前並不吸睛，漲幅遠不及其他消費和科技類大白馬，估值最高時也不到20倍，現在可謂是改頭換面，一飛衝天。

其實大家在意的是高股息背後的安全特性，這也是目前避險資金的重要方向，單從股息率角度看，超越長江電力的公司不在少數。

申能股份就是一個，作爲火電行業高分紅、高股息標的代表，申能股份自上市以來各年度均有分紅，近5年平均現金分紅比例高達56.6%。

2023年申能股息率也高達5%，近5年平均股息率也有3.2%，遠高於上海電力、浙能電力、江蘇國信、皖能電力等其他同行。

甚至比貴州茅台、中國移動、傳音控股、中國廣核等一衆大白馬還高。 

股息的支付通常反映了一家公司的財務狀況。

那么，申能股份的財務狀況是健康的嗎？

從業績看，2023年公司實現營收291億元，同比增加3.4%，實現歸母淨利潤34.6億元，同比增加220%。

2024年一季度公司業績繼續保持增長態勢，實現營收80.7億元，同比增長10.9%，實現歸母淨利潤11.6億元，同比增長58%，典型的成長屬性。 

特別是2023年，淨利潤大幅修復，總營收僅比2022年提高了不到10億，淨利潤卻提升了24億。

究其原因是公司的煤電經營有所改善，煤價下跌促使業績顯著修復。

從成本端來看，2021-2022年，煤價高導致公司煤電業務盈利承壓。

2023年煤價回落帶動公司煤電毛利轉正，毛利率恢復至10.7%，在市場煤價整體下跌的背景下，公司燃料成本壓力有所緩解。

2023年公司燃煤成本爲92.23億元，同比下降17.52%，煤電業務毛利率爲10.68%，同比提高10.64%，2024年一季度煤價保持同比下滑趨勢，煤電板塊業績未來仍有明顯改善。

從收入端來看，公司2023年完成煤電發電量402.01億千瓦時，同比減少1.7%。

但2024年一季度受益於市內用電量增長，公司發電量水平顯著提高，完成煤電發電量 113.16億千瓦時，同比提高10.0%。

在量價雙重作用下，公司煤電板塊盈利有望持續修復。

業績穩定增長，公司的盈利能力又如何？ 

如上圖，自2023年以來，公司的盈利能力大幅回升。

毛利率從2022年的11.96%攀升到了2023年的18.46%，淨利率從2022年的3.72%提升到了2023年的14.31%，且淨利率提升比毛利率還要快。

這得益於公司的費用率的下降和投資收益的快速增長，尤其是管理費用率和財務費用率都隨着規模增長而下降。 

如果我們進一步拆分公司各業務來看，就能發現，相比於風電、光伏、油氣管輸等，煤電、氣電業務的毛利率並不高。

由於天然氣價格不斷提升，公司氣電毛利率更是從2020年的17%連續下滑到2023年的12.8%。 

而公司風電、光伏業務毛利率始終保持在55%左右，2023年風電、光伏毛利分別達14億和4.5億，分別佔總毛利的28.8%和9.2%。

其中風電毛利在不考慮2021-2022年煤價高企情況下首次超過煤電，未來有望與煤電共同成爲公司重要毛利來源。

其實，申能股份的業務布局比長江電力更加多元化。

長江電力88.39%的營收都來自於境內水電業務，可謂是專心致志搞水電。

反觀申能股份，除了火電還布局了其他能源資產，參股投資包括火電、新能源、核電、水電等多類型企業。

2023年煤電營收僅佔主營業務收入的46%，氣電收入佔主營業務收入的20.8%，新能源營收佔比12.8%。 

這種多元化的能源資產布局，使得申能股份盈利抗周期性更強。

從公司自身來看，收益彈性與穩定性並存。

2019-2023年公司投資收益佔歸母淨利潤平均比例爲54.4%，其中2021年佔歸母淨利潤比例高達93.8%，在火電大額虧損時起到盈利穩定器作用。

而且新能源發電業務規模在持續擴張，隨着新能源裝機逐漸投產，新能源有望貢獻穩定業績增量。 

從整個行業來看，受益於非煤電資產穩定高盈利和投資收益，申能股份ROE（淨資產收益率）持續領先。

因爲煤電盈利與煤價高度相關，因此呈現一定的周期性，2021-2022年煤電普遍虧損期間，各控股電廠都有虧損，盈利能力大幅下降，反映在ROE上出現了負值。

不過申能股份的ROE在過去5年中波動較小且始終爲正，就是在2021、2022年虧損幅度也顯著小於可比公司。

2023年公司加權ROE達到10.8%，5年平均加權ROE高達7.1%，盈利能力很強。 

最後，我們來看一下公司的估值。

縱向來看，一般來說公司市盈率處在歷史分位30%以下是低位，70%以上是高位。

近五年，申能股份的估值區間爲9.53—36.36倍，2024年8月19日，公司滾動市盈率（價格除以最近四個季度每股盈利）爲10.46，可見，目前申能股份的估值水平處於低位區間。

橫向對比，我們選取A股主要省級火電運營商浙能電力、上海電力、皖能電力、福能股份、廣州發展、京能電力作爲可比上市公司。

2024年8月19日，可比公司平均PE爲11.7，所以，目前申能股份是被低估的。

總結一下，申能股份作爲長三角地方火電龍頭，發電機組煤耗水平處於全國領先水平，火電業績顯著修復，預期後續火電、水電、新能源多領域協同發力會持續放大公司業績彈性。

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