行業整合者更喜歡過冬天——市場越冷，反而是並購者迫切入場的時機。

黑石的紀錄被打破了。
總部位於歐洲的CVC Capital Partners宣布，最新發行的第九期並購基金成功募集超過260億歐元，折合人民幣2077億，一舉打破了黑石此前創下的260億美元並購基金募資紀錄。

CVC資本素有歐洲PE豪門之稱，至今管理資產規模達1400億歐元，在PE圈向來以並購著稱。不過更爲國人熟知的，可能是它與俏江南張蘭的投資恩怨，至今雙方仍在對薄公堂。

此時此刻，全球一級市場募資難有目共睹。而CVC資本緊鑼密鼓募集一只超級並購基金，並非偶然。“未來幾個月市場的估值將會下降”，在這位資本大鱷的判斷中，經濟周期的低谷正是抄底的時機。

歐洲PE豪門

剛宣布募了2000億

時間回到今年初，一級市場募資難席卷全球。彼時，凱雷集團220億美元的第八支旗艦基金已經放緩募資節奏，而阿波羅資管、老虎環球等知名投資機構也在不同程度地削減募資規模。

然而，CVC資本卻意外宣布开始CVC Capital Partners Fund IX募資，目標規模250億歐元。

 “當我們在年初宣布，要在目前的市場條件下，以創紀錄的速度籌集最大的資金池時，人們認爲我們的野心有點兒太大了。” CVC資本管理合夥人羅伯·盧卡斯接受媒體採訪時解釋道。

不過消息一出，這支基金還是受到全球頂級機構投資人的追捧和認購。短短6個月，CVC資本不聲不響地超額完成目標，一舉成爲史上最大並購基金。對此，盧卡斯輕描淡寫：“CVC在各個經濟周期均實現穩定優異的投資回報表現，這使得我們能與全球最頂級的機構投資者們建立長期關系。”

據悉，過去的30年裏，CVC資本已經建立了一個由25個當地辦事處和一支由850多名專業人員組成的全球團隊。這爲公司在進行最佳投資和爲投資者創造可持續價值方面提供了真正的競爭優勢。

豪門依舊。不少人可能對CVC資本依然陌生，它的前身是花旗銀行在1968年建立的一個風險投資項目。直到1981年，CVC Capital Partners作爲該項目的歐洲分支成立，才在1993年獨立爲私募股權公司。三十年過去，CVC資本成爲了老牌歐洲私募豪門之一。

之所以被稱爲豪門，是因爲CVC資本家底確實豐厚。至今爲止，CVC資本在全球的資產管理規模AUM超過1400億歐元，涵蓋六大策略互補的投資基金，包括CVC歐美基金，CVC亞洲基金，CVC战略機遇基金，CVC成長基金，CVC信貸基金和CVC二級基金，業務遍布歐洲、亞洲和美國，已經在全球共完成了超過300多個公司收購項目。

如今補充彈藥，CVC資本等待出手的時機。CVC資本預計，隨着賣家降低價格預期，未來幾個月市場的估值將會下降。換言之，抄底的氣息开始散發出來了。

 “通過第九期歐美基金和其它的CVC成員基金，我們期待與全球的企業家和管理團隊合作，建設和推進業務發展。” 盧卡斯表示。

CVC在華浮沉往事

曾幾何時，這家豪門PE在中國十分活躍。

2008年，在進入亞洲市場10年後，CVC資本正式成立了北京辦事處。在中國市場的輝煌時期裏，CVC資本投資了大娘水餃、啓德教育、中金天醫藥、萬全藥業、千百度、俏江南等衆多知名項目。

這裏要補充一個背景。相比大多PE巨頭，CVC資本熱衷於“槓杆收購“，這是並購事件中最常見的手段，指一方利用收購目標的資產作爲債務抵押，獲得收購此公司的資金。美國知名數據網站Crunchbase顯示，CVC資本的槓杆收購事件超過200起，在其全部並購事件中佔比將近80%。

也許因爲這一投資風格，才有了後面與俏江南張蘭的恩怨往事，這場紛爭令CVC資本在中國名聲大噪，又或者說，聲名受損。

先簡單回顧這段往事。2012年4月，彼時俏江南急於赴港上市，公开尋找基石投資人。2014年，CVC資本先下手爲強，向銀行貸款、債券融資後，斥資3億美元獲得俏江南82.7%的股權，單方面宣布收購了俏江南，將創始人張蘭“架空“，一度引起軒然大波。

但最終俏江南未能如愿上市，CVC資本也在2015年出局。此後，雙方开始了漫長的訴訟战。今年6月，張蘭的海外家族信托被“擊穿”，損失慘重，CVC資本接管張蘭離岸家族信托账戶5537萬美元的資產。

相似一幕發生在大娘水餃。2013年，名噪一時的大娘水餃拒絕多家知名機構的投資，選擇與CVC資本“聯姻”。爲了實現擴張，創始人吳國強甘愿成爲公司個人股東，CVC資本獲得控股權。然而後來，經歷股東矛盾、業績下降、門店倒閉、管理失敗，最終CVC資本將大娘水餃轉手他人。

經歷了俏江南、大娘水餃等不歡而散後，CVC資本在很長一段時間鮮少活躍在大中華市場上。

直到最近三年，CVC資本低調歸來。2020年4月，CVC資本宣布其第五期亞太基金成功募集 45億美元；隨後，CVC資本斥資13.05億港元收購香港潮流服飾集團I.T49.35%的股權。

但令人印象深刻的還是一筆連鎖藥店收購案。2021年，CVC資本首次落子中國醫藥健康領域，战略投資西安怡康醫藥。今年2月，CVC再度加碼，正式實現了對西安怡康醫藥的全面收購。悄然間，這家PE豪門在中國的身影漸漸密集了起來。

吹響號角

將有更多並購發生

眼前的世界依舊充滿不確定性，做現金流的生意漸漸成爲大家的共識，並購正在成爲最熱鬧的話題之一。

最近，高盛掌門人David Solomon在最新財報會議上分享了他的觀察。他認爲，全球並購行業正在出現新芽——行業每一次進行重大重置，需要5或6個季度才能完成。“現在已經是第6個季度了，私募股權市場活動肯定會有所回升，會有更多並購發生。”

無獨有偶，“並購女王“劉曉丹也在今年第一季度提到，一級市場底層邏輯的改變，使投資越來越同質化，IPO退出的賺錢效應越來越差。2016年起年均萬億的一級市場投資，完全通過IPO退出是不可能的，並購正成爲當下討論的焦點。

清科研究中心發布的最新並購報告顯示，受經濟環境影響，中國並購市場中交易數量相比去年同期有所回升。上半年內，市場中共完成並購交易1,302起，同比增加8.5%。

“但整體而言，國內並購行業依然處於待爆發狀態，成熟度和企業家對於被並購的接受度也遠不如美國。”一位從事並購業務的PE投資人如是說。

數據也是如此體現——清科研究中心並購報告顯示，雖然2023年上半年中國並購市場的交易數量有所回升，但涉及交易金額下降了9.5%至4200億元。而受小規模交易案例增多影響，所發生的並購平均交易規模僅爲3.30億元，同比下降了16.6%。

這其中，VC/PE爲主導的並購交易並不多。2023年上半年，VC/PE機構參與的並購交易數量和整體規模與2022年上半年基本持平，但與2021年同期相比仍有不小幅度下降。從構成上看，機構參與的主要方式仍是通過並購退出項目，發起或主導並購案例較少。

報告中指出原因，一方面，在當下國內私募股權市場發展階段，能夠參與復雜並購交易的機構數量較少，機構數量限制了相關並購活動的規模；另一方面，當前股權投資市場整體遇冷，機構开展大型交易的意愿不高，反映在並購市場中表現爲由機構主導的大額並購交易明顯減少。

新的機遇也蕴藏其中。結合多位PE投資人的觀點，他們認爲，在中國，並購基金迎來一個增長過程。“未來，A股將成爲並購整合的主战場”，在全面注冊制時代，伴隨着A股上市公司數量節節攀升，中國並購行業的體量也將愈發壯大。

達晨肖冰也曾表達過類似的觀點，中國IPO數量會創下歷史記錄，但接下來市場將逐漸趨於理性和成熟，大面積破發和發行失敗將是其標志性事件。隨後，並購重組會成爲主要退出渠道。

這是一個門檻極高的生意，需要基金管理人同時具備識別優質標的的能力、競價的能力、運營標的的能力以及最終賣出的能力，每一環節都是巨大的考驗。正如劉曉丹曾在湖畔大學一次演講中談到並購：

“我一直覺得，並購是一個非常殘酷的遊戲，不是所有人都能玩，只有非常強悍的人才玩得起，是少數贏家的遊戲。”

行業整合者更喜歡過冬天——市場越冷，反而是並購者迫切入場的時機。也許，一個屬於並購基金的大時代正徐徐展开。

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