我發現很多人在講醫藥股投資機會的時候喜歡對標美國和日本，但是美國和日本的醫藥市場是什么樣的，他們又說不上來。

張口就是需求很大，很猛，大牛股，這些空泛的概念，對投資幫助不大。

我們必須認真把這個事情的邏輯想明白了，才能做出正確的選擇。

第一、美國創新藥市場領先全球

在生物醫藥方面，美國投入大，技術先進，市場發達，在全球處於領先地位。

1、美國人是真的舍得在衛生健康行業花錢。根據Wind數據，以2022年爲例，2022年全世界所有國家平均醫療支出佔GDP的9.7%。其中中國人均醫療支出671美元，約佔GDP的5%，美國人均醫療支出超過1.1萬美元，約佔GDP的18%，日本人均醫療支出爲4993美元，約佔GDP的9.8%。

2、美國創新藥市場強大。美國是全球創新藥研發和面世的頭號陣地，新藥上市方面，Wind數據顯示，全球銷售額前三百藥物中大約2/3 首先在美國上市，27%將美國作爲第二個上市區域，合計超過90%，美國市場或可以持續享受新藥品新器械帶來的療效優勢。

美國藥品定價與流通體系遵循“專利保護、自由定價、藥物替代、醫保支付”的法律體系，以創新藥/專利藥的高價供養全美國乃至全世界的創新藥研發，又以PBM/保險強大的談判能力及原料藥全球供貨體系，壓低仿制藥價格實現可及性，共同造就出這個充分競爭、弱肉強食的制藥工業。

美國藥品實行市場自由定價制度，聯邦政府不直接對藥價進行管制，而是通過醫藥批發零售商、保險

公司等機構與藥企分別談判確定藥價，利用規模效應降低價格，同時通過專利保護制度保證制藥企業的較高利潤，所以美國自己的創新藥市場動力十足，世界上的創新藥公司也特別喜歡去美國上市。

3、仿制藥即使在美國，日子也比較艱難。同樣的創新藥，因爲美國基本上對價格不予管制，所以價格會遠高於其他國家，IQVIA MIDAS數據顯示，僅佔美國處方藥總量的11%的品牌藥創新藥佔用了美國處方藥支出的82%。

創新藥把錢用掉後，留給仿制藥的市場就很小了。根據IQVIA MIDAS 數據，美國仿制藥出廠價格甚至低於其他主要發達國家，僅相當於日本的40%左右，英國的70%左右。

4、與醫藥市場的強大匹配，美國具有世界領先的商業保險市場。我們看2022 年美國醫療衛生支出結構：

結論：崇尚市場經濟和創新價值的美國，創新藥具有遠大的前途，但是仿制藥過的並不好。美國的高醫療衛生支出GDP佔比和發達的保險市場，在全球獨樹一幟。

生物醫藥和信息技術作爲美國的兩大核心科技細分行業，多年來也一直在持續上升通道中。

第二、集採下的日本，醫藥行業相對分化

在老齡化的市場，隨着市場需求的持續增長，日本的醫療衛生支出持續增加，是日本在失去三十年裏爲數不多有增量市場的行業，這點無需質疑。

日本醫保調控全國藥品、器械、試劑價格的主要方式，一是控制新品種進入日本的醫保報銷價格，二是每兩年（2021 年後改爲每年）對存量產品醫保報銷價格進行改定和重算。

對仿制藥，日本根據首仿藥和一般仿制藥的差異實行遞減定價法。根據國金證券研報，從2021 年开始，新進入醫保的仿制藥價格上限是原研藥的 50% ，生物類似藥上限是原研藥價格的 70%。

這種循環遞減式定價殺傷力極大，螺旋降價效應下藥品採購價格會不斷接近藥企的成本價。依據歷史經驗來看，近年每次價格改定對國內藥費支出的壓縮幅度都在5-10%之間，也有力推動了日本國內藥佔比穩步下降。

那日本的藥企爲啥出現過一段時間的牛股呢？

答案：創新藥+出海。據國金證券研報分析，20 世紀80 年代以後，武田制藥、第一三共、泰爾茂、希森美康等少數藥品和器械企業，正是成功在海外市場特別是美國和西歐市場取得突破，才有了長期的超額成長。

即便如此，日本藥企的競爭力也持續下降，當年的許多大牛股這幾年表現較爲一般，相對落後於日本的生物醫藥行業。

第三、醫藥投資的機會在哪裏？

對比完美國和日本，我想答案已經呼之欲出：創新+出海。

尤其是進入美國市場，因爲美國市場有充足的資金，如果企業的創新能力過硬，或許會有較大的收獲。

Wind數據顯示，在我國醫藥市場中大約90%都是仿制藥，創新藥僅佔10%。而這10%的創新藥裏面大部分還都是me-too（你行，我也行）和me-better（你行，我更優）的類型，真正的first in class（真正全新）鳳毛麟角。這種情況下，創新藥企業是要受到保護的。

2023年12月13日，國家醫保局召开2023 年國家醫保藥品目錄調整新聞發布會，目錄調整從評審到談判，全流程對創新藥進行了傾斜。在評審環節，堅持支持創新藥優先納入目錄的做法，組織專家對藥品創新程度、臨牀獲益進行分歧評價，使藥品的創新優勢能夠轉化爲准入優勢。根據醫保局數據，從調整結果看，25 個創新藥參加今年醫保談判，談成23 個，成功率高達92%。與整體水平相比，成功率高7.4 個百分點。

創新藥的研發有一定的不確定性，投資個股風險較大，採用指數基金的方式或更穩妥。比如港股創新藥ETF（159567），經過2023年初至今美聯儲加息預期反復、部分賽道業績高基數等因素引起的調整，當前很多細分板塊的估值和溢價率處於歷史中樞以下區間，港股的創新藥企業性價比凸顯。（數據來源：Wind）

這是我能想出來的投資中國醫藥行業相對較好的方式了。

風險提示：市場有風險，投資需謹慎。資產配置比例僅供參考，不代表投資建議，投資者應根據個人風險承受能力等因素自主決定相關配置。請投資者關注標的指數波動的風險以及ETF（交易型开放式基金）投資的特有風險。投資者在作出投資決策前，應該認真閱讀相關產品正式法律文件及銀華基金相關公告信息，以其爲准，自主決策，並且自行承擔投資風險。$港股創新藥ETF(SZ159567)$

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