據《華爾街日報》12 日報導，傳聞迪士尼考慮透過合資或出售，處理旗下印度公司 Star India 經營問題。迪士尼印度業務有 Disney+ Hotstar 串流平台及電視頻道 Star，後者是迪士尼 2019 年收購 21 世紀福斯娛樂資產時接手的業務。Star 今年度（到 9 月底）預估整體營收下降 20%，Hotstar 第三季訂閱數也將流失 800 萬至 1,000 萬人。宏觀經濟的不利因素持續衝擊全球串流媒體產業，但為何迪士尼今年遭受更嚴重影響？請見下文深入分析。

去年 Disney+ 一度超車 Netflix，成為全球訂閱數最高串流平台霸主，外界認為挾強大 IP 庫的 Disney+ 應能穩坐冠軍，但現在 Disney+ 連兩季訂閱數下跌，據迪士尼 5 月 10 日第二季財報，Disney+ 訂閱戶數減少 400 萬，是上線後最慘下跌紀錄，訂閱戶數跌破 1.6 億大關，較 Netflix 第一季 2.3 億戶訂閱數，差距愈拉愈開，迪士尼「內容為王」神話儼然破滅。

自 Disney+ 上線，迪士尼為了養大原創內容庫，持續燒出更大財務黑洞不是新聞，光過去兩年 Disney+ 就推出 8 部、總計 57 集獨家漫威（Marvel）影集。官方雖未揭露成本，但《好萊塢報導》推估，漫威系列單集製作費用高達 2,500 萬美元。

迪士尼原創內容不惜血本，卻沒有換來訂戶數持續成長，似乎打算滅火了。《華爾街日報》報導，迪士尼去年回鍋的傳奇執行長羅伯特‧艾格（Robert Iger），5 月初財報電話會議指出，持續調整原創內容產量及支出，「好讓相對報酬更合理」。

Disney+ 表現黯淡、股價比四年前下跌近 40%，迪士尼高層下錯哪幾步棋？

投資研究機構 New Constructs 指出，迪士尼是擁有最多 IP 的媒體公司，除了自家百年耕耘，另《星際大戰》、漫威系列及 21 世紀福斯（21st Century Fox）旗下作品都是其內容庫。然近期除了 Disney+ 表現不甚理想，迪士尼股價甚至比四年前低近四成，股票投報率也不復以往兩位數。

明明一手好牌，怎麼會打成這樣？《Fortune》資深記者蕭恩‧塔利（Shawn Tully）詳盡分析迪士尼近期策略，歸納出三點高層犯下的致命錯誤：

誤判 1：天價買 21 世紀福斯，造成難以彌補的財務黑洞

首先，2019 年迪士尼斥資 520 億美元大手筆買下 21 世紀福斯影業，意圖擴充電影與電視節目內容。這樁世紀聯姻就戰略角度看非常合理，兩家內容有高度互補性，但塔利指出，迪士尼付的價格實在太高過行情。

私募基金公司 Trian 分析，迪士尼出手價格約是 21 世紀福斯影業「稅息前折舊攤銷前利潤」（EBITDA）26 倍（EBITDA 是衡量企業價值、獲利能力的計算公式，跨國併購時買賣雙方、投資銀行常參考的指標）。

一般來說併購出手價多是 EBITDA 數倍不等。Trian 指照市場類似併購案例，迪士尼併 21 世紀福斯頂多是 EBITDA 十幾倍，就算合理價格，26 倍幾乎是行情兩倍。

此天價併購仍持續影響迪士尼財務，即便除去 Disney+ 虧損額，迪士尼截至 2022 年年度淨利比併購前 2018 財年也少了約 60 億美元，嚴重影響市場對這支股票獲利能力的評價。

誤判 2：為了拚 Disney+ 用戶成長，犧牲獲利

迪士尼高層第二個錯誤是：為換取 Disney+ 用戶增長，過度犧牲獲利。2019 年底 Disney+ 上線時，官方定下 2024 前訂閱戶數達 6 千萬至 9 千萬目標，不僅一年就達標，甚至去年中翻倍，訂閱戶數突破 1.6 億。

Disney+ 以閃電速度擴大市佔，雖一度換取市場信任，帶領迪士尼 2021 年創股價新高，但不良獲利體質隱憂卻逐漸顯現。當初 Disney+ 為進軍印度市場推出 Disney+ Hotstar，雖然替 Disney+ 2020 年帶進超過一半新訂戶，但平均訂價僅是美國訂戶六分之一。迪士尼為此砸大錢，重製當地內容、字幕，引入更受印度觀眾歡迎的賽事轉播、電視節目。

兩年過去，迪士尼不僅沒能將這些選擇便宜方案的訂戶，轉成願意掏錢收看更多內容的 Premium 用戶，去年底 Disney+ 與印度超級板球聯賽（等於印度超級盃）轉播權到期後，Disney+ Hotstar 更喪失以流血價打下的大半江山，這也是 Disney+ 今年第二季訂戶數重挫的主因之一。

誤判 3：製作方不直接承擔作品損益，難以量化投資報酬率

最後一個致命錯誤是，艾格回鍋前的 CEO 鮑伯‧查佩克（Bob Chapek）2020 年上任時改變內容製作單位的財務權責。以往迪士尼內容創作者須對製作的電影、節目財務表現負全責，但查佩克決定拆開製作與發行，集中交給迪士尼媒體和娛樂發行公司（DMED）。

之後 BMED 負責所有作品行銷與發行，決定電影該上院線、Disney+ 還是有線電視，並扛下作品營收表現。由於製作方不直接承擔作品損益，不僅成本投資報酬率難量化，劇組也難以收到直接回饋，打擊創作士氣。

《平台假象》作者：媒體公司獲利能力與「內容為王」其實毫無關係

綜合以上三點，可看出迪士尼不惜血本擴充內容，試圖抓住更多觀眾同時，有了人流卻不一定有金流。《平台假象》作者強納森‧尼（Jonathan Knee）指出，過去媒體龍頭賺進豐沛利潤，常讓人誤以為是產製內容優異的結果，但其實媒體的獲利能力與「內容為王」毫無關係。

尼認為，內容創作本身其實無法享有太多收益，一來是因投資報酬難以保證，畢竟爆紅大片往往非預料，再來是純內容公司，顧客依賴度極低，觀眾很少因喜歡某部電影來自 A 影業，就專挑 A 影業的電影看。真正讓媒體公司得利的來自「內容整合能力」，如有線電視頻道。

尼指出，儘管電影製片公司向來較受大眾矚目，但單純集結各家電影、動畫、電視節目的有線電視業者，賺到利潤通常是製片廠好幾倍。因內容整合較具規模經濟，前期雖需投入高昂固定成本、建立龐大基礎設施，但只要有夠多用戶分攤成本，就能穩定享有高收益。

有線電視巨頭哥倫比亞廣播集團（CBS）與擁有派拉蒙（Paramount）、夢工廠（DreamWorks）的維亞康姆公司（Viacom）合併後新企業有 82% 獲利都來自有線電視頻道，就連 Netflix 串流領域成功，也是來自早期整合 DVD 訂閱服務、提供觀眾原本電視看不到的內容。

甩開「內容為王」迷思！迪士尼大刀砍 30 億美元內容製作成本

如今艾格似乎也想打破內容為王迷思，著手開源節流。艾格不僅第一季宣布陸續裁員 7 千人、削減 30 億美元內容製作成本，財務長克裏斯汀‧麥卡錫（Christine McCarthy）5 月初也宣布年底前持續刪減 Disney+ 原創內容產量，最快第三季財報就能看到成效。

另外，Disney+ 去年底開始漲價（北美地區無廣告 Disney+ 月費增加 3 美元）雖然導致訂戶流失，但也改善虧損，Disney+ 第二季虧損比前一季少了 4 億美元。

趁勝追擊的艾格 5 月初財報會議指出，年底前 Disney+ 將再漲價一波，屆時有望將 Hulu（迪士尼美國有約 4 千萬訂閱戶的串流平台）內容也會整合至 Disney+，《Variety》報導，目前北美地區 Disney+ 與 Hulu 一起訂閱無廣告套組價格為每月 19.99 美元。

（本文由 授權轉載；首圖來源： CC BY 2.0）