中國自行車協會數據顯示，2022年，我國電動兩輪車保有量達3.5億輛，這相當於每四個中國人，就有一個人擁有一輛小電驢。

小電驢，大市場。作爲電動兩輪車賽道的參與者，經過兩次遞表之後，綠源集團闖關IPO成功。9月19日，綠源集團通過港交所主板聆訊，中信建投國際爲其獨家保薦人。

從招股書來看，綠源集團盈利難、智能化落後仍沒有改善。此番上市，綠源集團能夠攪動電動兩輪車生產行業一池春水嗎？

規模優勢不突出 賺錢難困局難解

據招股書，綠源集團是中國內地電動兩輪車供應商，專注於設計、研發、制造及銷售電動兩輪車。根據弗若斯特沙利文的資料，中國內地電動兩輪車市場高度集中且競爭激烈，以2022年總收益計，公司是中國內地市場排名第五的電動兩輪車制造商，市場佔有率爲4.2%。

綠源集團構建了廣覆蓋、高效率的銷售及經銷網絡，並开展信息化建設和在线零售平台搭建，不斷提高產品滲透率和覆蓋面。截至2022年12月31日，公司中國內地的經銷商數量爲1236個，銷售點數量超過9800個。此外，截至2020年、2021年及2022年，透過與海外經銷商合作，公司於27個國家出售公司的產品，包括泰國、印尼及菲律賓。

在生產方面，目前集團在浙江、山東及廣西設有三個生產基地。截至2022年12月31日，公司的電動兩輪車年產能約達330萬輛。

近年來，隨着國家倡導綠色出行，完善城市慢性交通體系，兩輪行業被擺上了台面。尤其是2019年，電動車新國標的出台將衆多雜牌清理出兩輪賽道，洗牌變革後，電動兩輪市場徹底迎來爆發期。中國內地電動兩輪車的總銷量由2018年的32.3百萬輛增長至2022年的60.7百萬輛，復合年增長率爲17.1%。

得益於行業增長趨勢，綠源集團營收隨之上揚。2020年至2022年，公司的收入從23.78億元（單位：人民幣，下同）增至47.83億元，復合年增長率爲41.78%，2023年前四個月收益同比增長42.1%至16.51億元。

值得關注的是，綠源集團並無明顯的規模優勢。按收入計，2022年，綠源集團的市場份額爲4.2%，排名第五，較排名前三的企業有明顯差距。排名前九位的其他競爭對手的份額在2.7%至4.2%之間，亦尚未與同級別競爭對手拉开明顯差距。

更爲糟糕的是，綠源集團的盈利能力較同行來看，遜色不少。公司毛利率呈現下滑狀態，2020年-2022年分別爲11.2%、9.9%及10.7%。反觀其他品牌，2022年雅迪的綜合銷售毛利率爲18.08%，愛瑪爲16.36%，排名第四的新日也有13.04%的銷售毛利率，小牛的毛利率則爲21.13%。

更爲重要的是，隨着中國電動兩輪車行業已步入成熟階段多年，增速放緩是必然的。盡管《新國標》的出台帶來了換車潮一定程度上抵消了存量市場的影響，但2022年《新國標》帶來的紅利逐漸見頂。 

據東吳證券統計，2022年結束《新國標》過渡期的省份兩輪電動車保有量佔全國的42%。由《新國標》實施帶來的第一波換車高峰，已在2022年結束。 

弗若斯特沙利文估計，2023年至2027年電動兩輪車按中國內地總銷量計的市場規模將按復合年增長率4.6%增加，相對低於2018年至2022年的17.1%。

在增長變慢的成熟市場，綠源集團規模比上不足，比下更沒有余多少；盈利更是低於同行，期內淨利率分別爲1.7%、1.7%、2.5%及2.5%。高增長之路如何持續？

智能化拖後腿 海外市場催生新機遇？

電動兩輪車行業行業趨於飽和，同時還面臨高度同質化的問題。爲了尋找增長空間，廠商开始變着花樣催生“新市場”，即走高端化路线和布局海外市場。

長期以來，兩輪電動車的高端化和智能化是緊密綁定的。主要的升級包括IOT物聯網，比如和手機APP互聯，遠程解鎖和共享鑰匙等；還有GPS/北鬥等定位系統，可以幫助用戶定位車輛和運行軌跡，更好的防盜，同時還配備一些AI，比如語音交互等。 

其次則是在電池續航等指標上的創新。比如，2020年，依靠着全新自研的石墨烯電池和成體系的TTFAR增程系統，雅迪直接把“冠能”系列的價位定在了3499-6999元的價格帶。

 綠源集團講求“技術立身”，靠“綠源液冷電動車，一部車騎十年”決勝市場，但尷尬的是，在市場熱潮的電動車智能化方面，公司似乎發展乏力。

此外，綠源集團的高端化之路並不好走，因爲這條賽道已經站滿了競爭對手。首先雅迪、愛瑪等傳統電動車廠商紛紛布局高端化市場，其次小牛、九號公司等專注智能出行的廠商逐漸崛起；還有开發電動車生產线的老牌摩托車廠商、汽車廠商等。

除了高端化之外，電動兩輪車的下半場看點還有國際化。

根據沙利文研究預測，從2023年到2026年，全球電動兩輪車的從需求將從7060萬輛增長至9800萬輛，整體年化復合增速11.6%。其中國內市場從5730萬輛增長至7350萬輛，復合增速8.7%；海外市場從1330萬輛增長至2450萬輛，復合增速22.6%。海外市場總體佔比從2023年的18.8%提升至2026年的25%。 

近年來，包括雅迪、愛瑪、小牛和九號在內的品牌，均开始轉向海外市場之外，綠源集團也开始擴大在國際市場的影響力。公司表示，鑑於廣西工廠鄰近東南亞市場，位置理想，在降低生產和物流成本方面具有獨特優勢，將能夠大力支持其海外擴張計劃。

綜上所述，綠源集團規模比上不足，盈利遜色同行，在智能化及國際化發展方面均有布局，但成果落地仍需時間驗證。

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標題：新股解讀|綠源集團：“技術爲本”難盈利 兩輪電動車下半場亟待破局

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